第十二届中国经济学年会论文专场综述：金融学英文专场（

第十二届中国经济学年会金融学英文专场讨论会于2012年12月8日下午在山东大学理综楼201教室举行。讨论会的主持人兼评论人是来自山东大学经济学院的高磊，共有6位论文作者在上下半场的讨论中对其论文的研究成果进行了报告。

在上半场中首先进行报告的是南京审计学院金融学院的马欣卫,其论文题目是《Analysis of Variance Risk Premium in an Equilibrium Model》。本文主要研究对象为具有随机波动和CRRA偏好的卢卡斯树（Lucas Tree）中的方差风险溢价（Variance Risk Premium）。根据L.Heston的估计方法，资产价格是可以被计量的，并且风险的市场价格可以被偏好和模型参数确定。它可以作为帮助理解方差风险溢价的各个方面的基准，也可以推广到更复杂的资产定价行为。该篇文章的研究结果表明，我们能够在一个相对简单的框架内分析波动性风险并为多种有趣的变量提供封闭形式的公式。最后报告人提到，下一步的研究会包括模型校正，将使用市场观察数据来评价本模型的解释力，也包括将定价过程和分红过程分开建模。

评论人高磊老师认为这篇文章创新之处在于引入了消费过程，并且通过CRRA效用函数和消费过程提供了一个更为简洁的模型。不足之处在于该文章未进行模型校准。一位提问者高度评价了该文章，同时也指出该模型并不能模拟出方差风险溢价的正值，因而在与市场数据的拟合度上仍存在改进空间。

接下来进行报告的是北京大学的苟琴，论文题目是《Accessing the Determinants of Credit Rationing-Firm Level Evidence from China》。该文章以中国的信贷配给（Credit Rationing）为研究对象，利用世界银行的相关数据，在考虑信贷配给样品的非随机性问题可能引起选择偏见的前提下采用概率模型进行研究。文章首先对信贷配给的概念给以解释，即信贷配给是指在固定利率条件下，面对超额的资金需求，银行因无法或不愿提高利率，而采取一些非利率的贷款条件，使部分资金需求者退出银行借款市场，以消除超额需求而达到平衡的一种银行行为。文章发现：信贷配给现象广泛存在，近一半的潜在借款人都会被信贷配给，其中三分之二是由于自我配给，三分之一是银行配给。中小企业被信贷配给的可能性大于国有企业，原因在于国有企业规模大，盈利能力更强，且各项衡量指标的表现更优，与此同时，政府更支持大型企业的政策导向也加剧了中小企业在获得正规金融服务的方面的劣势。最后文章提出，金融市场不断发展完善有助于更多公司获得银行贷款，尤其有利于中小企业获得银行贷款。

评论人高磊老师首先将文章的主要创新点归结为三点：第一，将自我配给引入到银行信贷配给的决定因素中；第二，表现良好或与政府联系较强的国有企业面临的信贷配给问题较弱；第三，无论中小企业的表现如何，被信贷配给的可能性都相对更大。同时重点针对文章提出的自我配给问题提出三点建议：第一，边际企业更多的依赖于影子银行获得融资而不倾向于采用银行贷款；第二，在控制变量中应加入中央银行货币政策、银行准备金率的变动这两个变量；第三，文章可以对公司对信息融资的依赖程度做进一步的研究。接下来，在场学者和同学都提出了一些自己的疑问，报告人也都一一给予了回答，报告现场进行了热烈的讨论。

最后进行报告的是来自英国阿斯顿大学的顾凌骏，论文题目是《Substitution between Trade Credit and Bank Loans: Evidences from Chinese firms》。该文章使用了近10000个公司样本从2004-2009年在企业水平的面板数据来研究商业信用（Trade Credit）与银行贷款之间的替代假说。该篇文章的主要贡献在于使用了库存积累模型（inventory accumulation model）和紧缩货币政策指标来隔离商业信用的融资渠道。其实证结果表明，替代假说确实存在；影响替代假说的因素包括公司异质性却不包括公司所有权因素。除此之外，文章将商业信用分解为贸易应收款和贸易应付款，并发现当公司没有出口业务时，贸易应收款和贸易应付款都会对公司产生影响；而公司有出口业务时，只有应付账款会产生显著影响。

评论人高磊老师认为该篇文章的关键点有三个方面：文章发现了支持替代假说的证据；替代效应会随所有权结构、公司规模、融资情况等公司特征而改变；应付账款和应收账款对只做国内生意的公司而言都很重要，而应付账款只对具有出口业务的公司有显著作用。与此同时，高老师建议作者在考虑公司如何使用商业信用时加入公司收入和产出特征，并对文章的两个方面提出建议：第一，商业信用包含的信息对上有企业非常重要，对银行的意义却比较小，作者研究时应考虑这一点；第二，公司会倾向于将降低交易成本的融资方式作为最优选择，因而作者应对文章提出的银行贷款、信息融资和商业信用这三种融资方式的交易成本进行比较。

在下半场中，首先进行报告的是来自山东大学的Feng Guo，其论文题目是《Monetary Shocks and Asymmetric Effects in Emerging Stock Markest》。该篇文章以2005年6月至2011年12月的中国股票市场为研究对象，采用MSVAR-EGARCH模型研究了货币冲击对新兴股票市场的影响。报告人通过研究发现，货币冲击在不同时期不同的市场周期对股票市场有显著的非对称影响。更进一步的，来自货币供给和汇率的冲击对市场的影响是积极的、连续的，却与市场周期不相关。而来自利率和准备金率的冲击作用则是多样的，对市场有非对称效应。最后，文章采用非线性模型做实证研究发现，改变货币政策会增加新兴经济体的波动性和市场风险，即使货币政策的调整目标是其他的宏观经济变量，因此，市场参与者和政策制定者应该在政策实施之前就对其产生的可能后果多加关注。

评论人高磊老师首先对文章内容进行了总结：文章发现货币冲击对中国股票市场有显著的非对称效应；货币政策的频繁变动会增加市场波动性。随后，高老师建议作者考虑以下几个问题：第一，中国的货币政策的目标在于GDP增长，但令人疑惑的是，快速的GDP增长往往伴随着较差的股票市场表现；第二，人民币利率会汇率被严格控制；第三，美国和欧洲大陆的经济发展情况会影响中国工业产出，这两个经济体对中国汇率是否有更重要的影响；第四，在市场剧烈波动时期货币政策时候也变动的更频繁？

第二位进行报告的是澳门理工大学的Shiyong Zhao，论文题目是《Ownership Structure, Economies of Scale, and Bank Profitability: Evidence from Chinese Listed Banks》。本文尝试验证所有权和规模对中国上市银行盈利能力的影响。文章是基于一个不平衡的银行层面的面板数据库（该数据库包含了16家中国上市银行1998-2011年的数据），并使用固定效用模型进行回归。本文发现所有权结构对银行的盈利能力没有显著的经济意义上的影响；而资产规模在统计和经济双重意义上均对银行盈利能力有显著的正向影响。这些影响源于中国的这样一种现状：不允许私人投资者开设银行。在中国的银行部门中，规模经济所具有的显著影响解释了为什么中国的大多数商业银行希望发展得更大，并希望服务于大企业、为政府的基础设施建设项目融资。在政策建议上，本文建议，为了引导银行服务于中小企业和农村地区，政府应该打破或至少降低国有部门的银行业垄断。
对于该文章中使用的所有权结构变量，评论人高磊老师认为表面上较高比例的国有股权并不能表明其在管理等方面更多地受到政府的影响。报告人对高磊老师的建议进行了思考，并承认了该变量的缺陷，并对高磊老师致谢。

最后进行报告的南开大学经济学院的梁琪,论文题目是《Do IPOs Reduce Firms’ Cost of Bank Loans? Evidence from China》。梁琪介绍，根据以往的研究，公司IPO是否存在信贷成本节省效应取决于公司的特点，如IPO公司的风险水平等，由于以往的研究并未将公司或银行的性质等因素作为变量，因而存在很大的研究空间。该文章认为，成功的IPO之后，公司的贷款成本会有非常明显的降低并且IPO的信贷节约效应在中国确实存在。例如，如果公司是国有企业，或者他们的贷款由非五大商业银行提供的，或者如果他们的银行贷款发生时存在利率管制，他们会获得更大的IPO信贷节约收益。这篇文章通过在信贷节约方差上加入制度因素从而扩展了Pagano et al. (1998, JF), Hale and Santos (2009, JFE) and Schenone (2010, RFS)的成果。同时这篇文章也通过一个有价值的视角来更好理解新兴市场中证券市场行为对银行借贷的影响。

评论人高磊老师首先高度评价了该篇文章，认为该篇论文很成熟且价值较高。由于该篇文章已在多次会议中获奖，报告人期待与会人员能够尽量指出文章的不足之处以做完善。高磊老师希望报告人能够用一个类似于存在利率上限和两种股权结构的条件把节省效应中的信息效应和竞争效用分开评价，另外提出文章并未考虑到IPO后公司的各种改变并未考虑。高金窑老师认为可以在公司资质中加入公司治理方面的变量进行控制。

文/王玉洁＼许欣娜 王坤 图/杨正 责任编辑：邢惠丽