香港大学专场讨论会综述

　　本次年会的香港大学论文讨论专场于2009年12月13日上午10:10-12:10 在浙江大学经济学院进行，来自香港的三位经济学学者分别在税收凸性条件下公司的投资模型、基础设施投资与企业存货下降、及银行管制等研究领域进行了精彩的论文报告。本次讨论的主持人是香港大学的宋敏（Frank Song）教授，点评人由佛罗里达大学客座教授、同时也是上海财经大学统计与管理学院的艾春荣教授和香港大学的宋敏教授（Frank Song）担任。

　　第一个报告的是来自香港大学的Keith WONG，王教授近年的主要研究领域为corporate finance、risk management 和real option，他此次参加年会的论文题目是《Tax Covexity，Investment，and Liquidation》（税收凸性、投资与清算）。文章建立了一个公司在面临利润和损失时的不对称税收待遇时的实物期权模型。税务凸性是建立在分段线性税收计划的模型上，在这个模型中当盈利时征收较高的税收，当面临损失时征收较低的税收。公司的最优投资决策是当状态变量从下面往上达到一个内生决定的门槛水平（投资触角）时开始其投资过程。公司的最优清算决策是当状态变量从上面往下达到一个内生决定的门槛水平（即清算触角）时结束其继续清算。从本文可以看出：税务凸性诱使公司触发清算的可能性上升。从本文还可以得出：税务凸性对投资触角具有相反的作用效果。经过实证检验得出税务凸性对投资触角的总体效应是正的，尽管这个意义不是很大。本文得出的结论是税务凸性对公司的投资决策的影响作用是中性的。

　　点评人、上海财经大学的艾春荣教授对此做出了评论，艾春荣教授认为，这篇文章研究了政策对于公司投资行为的影响，所构建的模型是非常标准的模型，且在文献上作了一个重要假设，政府对企业是否补贴要看公司收益，这一点非常重要。如果能结果中国实际情况做进一步的实证分析会更好。因为在中国，政府给以企业补贴，意味着企业所享受的税率会很低，所以这篇文章是非常适合做实证分析的，应该在此基础上有更进一步的研究。

　　第二个报告的是来自香港大学经济金融学院的黎志刚博士（Zhigang Li），他的论文题目是《Transport Infrastructure Investment and Inventory Reduction 》（交通基础设施投资与存货下降）。作者与西南财经大学合作，研究了中国基础设施投资与存货之间的关系。作者在介绍研究目的时，提出中国基础设施建设占GDP百分比6-7%，高于发达国家，也比我国教育投资所在GDP高三个百分点左右，但近年来文献对后者研究较多，对基础设施投资研究较少。从研究方法看，教育投资可视作个人行为，可用个人行为进行研究。但基础设施研究用什么方法研究呢？如用公路收费，但公路消费并不反映个人消费，所以用存货投资进行研究。在介绍完研究目的后，作者从中国基础设施投资大量上升的基础上，看到了中国不管是零售还是批发的存货量都是一个下降的趋势，以此判断两者之间的相互作用。从1998年到2007年，公路的投资使得制造业的原材料存货量下降了25%。从中节约的资金相当于1.25%的工业产出，公路投资每增加一美元，存货投入将下降1-2 美分。跨省的溢出效应明显大于本省自身的效应，这可能是由公司的交接和公司内部的相互影响造成的。从中可以看出特别是铁路投资具有很重要的作用。本文参考了大量的前人文献，存货方面的有Eichenbaum (1984), Blinder (1986), Kahn (1987), Kahn and Thomas (2008)，Benito (2005), Fafchamps et al. (2000)；交通设施建设方面有Aschauer (1989)，Fernald (1999), Michaels (2008), Banajee et al. (2009) 基础设施和存货方面的包括Shirly and Winston（2004），Guasch and Kogan（2001）。本文的主要结论是高速公路等基础设施投资可以降低1/3的存货投资，与1980年代的美国数据接近，每增加1美元的铁路投资将是存货投资下降1-2美分，而且存在比较大的挤出效应，公司的交接和公司内部作用的效应都是很重要的。私营企业的存货受铁路等设施的投资影响较大，但是国有企业基本上不受影响。其中铁路方面的投资起着很重要的作用。

　　来自上海财经大学的艾春荣对此做出了评论，他认为本文能从这个角度分析存货下降的趋势是比较新颖的，但是是否应该要考虑不同的市场。因为不同的市场是有区别的，本文只是考虑了制造业。但考虑不同产业的话会较难进行比较。还有就是相关性的问题是否已经考虑进模型。来自香港大学的宋敏认为总体上本文是比较好的，但是是否应该考虑沿海与内陆之间不同的回报率的问题，以及本文在考虑公路的同时是否可以考虑下铁路的状况，此外，宋敏教授提出是否应该考虑去年四万亿元的刺激方案对于基础设施投资的影响。

　　第三个报告人是来自香港大学的宋敏教授（Frank Song），他的论文题目是《Bank regulation and board independence: a cross-country studies》（银行管制与银行董事会的独立性：一个跨国研究）。宋教授指出这一文章的研究背景，早在危机发生之前就已关注并动手研究银行管制，当时的想法是银行管制很重要，但当时很多文献把这一点忽略掉了，因为银行作为一个特殊企业在于它与其它企业相比本身管制已经较多。而在研究基本结束后金融危机爆发，这也为本文提供了很好的时效性和更好的研究背景。最近，包括此次年会大家都在讨论金融危机的发生的诸多原因，看法各有不同，如有人认为监管不够，有人认为货币政策过于宽松，有人认为与国际收支平衡有关，等等。但大家在寻找原因时对银行监管关注较少，人们更多的是关注外生的原因，本文主要是考虑到银行本身内部防火墙。如银行本身做得足够好，则不会受到太大冲击。这一观点在美国可找到很多证据，在美国，很多银行面临同样的监管环境，但是不同银行受损失的程度是不同的，所以要考虑银行本身对应对金融危机的作用有重要的意义。

　　银行监管的增加可能会削弱银行内部的防火墙，所以简单的监管增加可能会有问题，所以相关文献把两件事分开，有的研究监管对银行的影响，有的研究董事会对银行的影响。所以本文的贡献之一就是在于研究二者之间的替代关系。另一贡献在于，现有文献研究银行董事会的很多，但却较少考虑宏观环境对银行的影响。本文根据来自世行的数据考虑了监管和法规之间的关系。

　　艾春荣教授就文章中的技术性环节提出了两个方面的问题：第一个问题主要聚焦于文章中的第一个表格“embasic regression results1”、指出在加上某两个变量后如果使得计量得出的结果变化很大怎么办；第二个问题主要集中于数据的技术处理，如所有的资本量是与过去、现在和将来相关，而有些惯性的东西与当期没关系，但却与过去有关系，因而建议用stata软件对关键变量进行处理。此外，对于计量方法及变量的选取，艾春荣教授也提出因为变量都是宏观的，是不是存在口径上的问题。而且由于是包括了63个国家的平衡面板数据而文章分析结果显示并不平衡，对这些数据的可得性提出了问题。