有关2008金融危机的事实和谬误 FRB of Minneapolis发

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Facts and Myths about the Financial Crisis of 2008

V.V. Chari, Lawrence Christiano, and Patrick J. Kehoe

Federal Reserve Bank of Minneapolis, Research Department, October 2008

评论员： ivyyu

摘要：

众所周知，2008年，美国经历了一场极其严重的金融危机并可能由此走向深度衰退。本文讨论了有关“此次金融危机如何影响经济体系”的三种观点，并最终证明了这三种观点是毫无根据的。同时，本文也陈述了三个意想不到的事实，用于说明金融体系是如何调节家庭和企业之间的资金流动。较之常见的经济危机分析结论，笔者提出了自己的观点：（1）目前，有关经济危机的分析多集中于利差的高低，这会造成人们对于实际借款成本的错误推断。实际上，名义利率的变动可以加深人们对于实际借款成本变动的理解。（2）即便利差的提高意味着基础项目风险的提升，它也不能证明政府有必要采取大规模的经济干预。最终，笔者提出了自己对于政策制定者们的希望。

具体内容：

美国金融危机的在发生体现在以下几点：第一，国内几家主要的金融机构倒闭；第二，众多股票市场的交易价格出现大幅下跌，特别是在美国救市法案通过的一周时间内；第三，各种可比的美国政府债券的贷款利差急剧扩大。

在这里，我们检验几种有关“此次金融危机如何影响经济体系”的观点，并最终证明它们都是错误的。

1、    关于数量的三个谬误

列举了金融当局和政策制定者对于金融危机本质的三点看法：（1）银行提供给非金融类企业和个人的贷款数量急剧下降；（2）同业拆借业务基本上已经不存在；（3）非金融类企业发行的商业票据数量严重下降，同时其利率却上升到一个不可预知的水平。

此后，笔者运用美国联邦储备委员会和Bloomberg新闻社的数据（截止2008年10月15日）验证了这三个事实的错误性：

图1、2、3显示：在金融危机期间，各种银行信贷的数量并没有减少。相反地，部分贷款数量相对于历年的一般状况还略有上升。

图5显示：银行同业拆借业务在健康运行。

图6、7显示：尽管金融机构发行的商业票据数量有所下降，但非金融类机构发行的数量在金融危机期间并未减少；同时，非金融机构商业票据的利率虽然略有上升，却始终低于往年的水平。

2、三个意想不到的事实

陈述了三个用于说明“金融体系是如何调节家庭和企业之间的资金流动”的事实：（1）总体来看，非金融类企业可用其留存收益和股息来支付资本支出的全部，而不向银行和个人借款；（2）总的来说，非金融类企业债务的增加大致与其股票重购的增加相一致；（3）非金融类企业的债务中，仅有20%是由银行持有的。

这三个事实说明了代表性企业可以通过自身的留存收益来支付其资本支出。因此，我们很难想象金融市场的混乱会如何对代表性企业的资本决策产生直接影响。另外，由于资金充足企业和资金短缺企业之间资本重新配置十分重要，企业之间需要满足借贷自由或进行企业合资。（由图8、9证明）

3、利差

A．不同贷款和债券的利差与其各自的利率水平

往往人们重视不同贷款和债券之间的利差，而忽视了其各自的利率水平值。其原因是：与经济决策相关的利息率水平是实际利率，即名义利率减去通货膨胀率。如果人们相信政府债券的实际利率波动不大，那么其利差的变动程度就是衡量其他种类贷款实际利率变动水平的良好标准。

尽管这一事实在通常情况下都是成立的，但是我们认为在金融危机时关注利差会造成错误的推断。因为金融危机通常伴随着政府债券实际收益的减少。此时如果仍按前面的思路，研究者将错误地认为利差的扩大反应了实际借款成本的提升，而非由政府债券实际收益的减少造成。

宏观经济研究显示：短期内的通货膨胀率通常保持不变。因此，金融危机时，名义借款利率的水平是衡量借款实际利率的良好标准。（图10-14）

B、利差的提高是否反应了金融中介机构风险和成本的提升？

利差的提高并不意味着政府有必要采取大规模的经济干预，除非政策制定者们可以证明：那些风险不大的项目筹集不到资金并不是由于担心回报率，而是由于金融中介系统自身收支体系的脆弱。然而事实证明，很多运行健康的金融中介机构并没有在投资高收益项目上占据优势。

4、对待危机的反应

Ivashina 和Scharfstein（2008）提供了数据来反应提供给大公司的银团贷款数量。在八月到十月期间，这一数据出现了明显下降。他们认为这一下降必然与美国商业银行国内部门的未偿贷款增多相一致。以现实中企业使用的贷款承诺为例。当经济衰退时，只有少数好的项目会留存下来，导致总贷款额的减少。这一现象本身就是市场对于衰退的一种合理反应，并没有显现出政府干预的必要。

之后笔者分析了波士顿联邦储备银行的学者们撰写的一篇文章，对其中矛盾和有所欠缺的地方进行了说明

结论

文章的分析基于对“金融危机作用与经济体系的机制”这一问题的探讨。

笔者的主要目的在于：呼吁政策制定者应该阐明他们眼中市场失灵的确切性质，应用不同的现实数据来证据他们区别于反对干预者们的不同看法，并提供足够的证据向公众证明他们的干预可以弥补市场的失灵。

最终笔者提出自己的看法：政府救市方案的实施需要更为严谨的分析作为基础。

简短评价：

2008年美国的金融危机以及由此引发的全球金融危机是当今最热门的经济话题。针对这一现象，不少学者都纷纷发表了自己的观点。其中，大部分研究都针对此次金融危机背后的深层次理论背景进行了探讨：危机出现在以自由放任模式为主的美国，是否意味着自由放任时代的终结？虽然没有直接说明，但是本文论证的核心思想也正是同一问题。

笔者利用美国政府实行救市方案前后一段时期的数据进行了分析，阐述了此次金融危机发生的本质，以及它是如何作用于经济体系中的非金融部门。最终他得出结论：现实的美国经济在很大程度上还是依赖于市场力量，如果政府干预想要起到弥补市场失灵的作用，就必须要有足够的实际调查和现实数据作为依据。

本文最大的优点就是“用事实说话”，其分析均以现实数据和实例为基础，同时笔者也提醒政策制定们在制定宏观经济政策时也要拿出确凿的证据。从现在来看，虽然美国的救市方案已然实施，但是此文对于政府干预所提出的种种提醒还是有着一定的现实意义。

同时，本文也有一定的不足：由于此次金融危机的相关事实十分繁杂，并不是这样一篇简短的文章就能全部说清的。而本文作者更是侧重论述现实中出现的经济现象，对于危机发生的原因、应对危机的具体措施、政府救市方案的可行性等深层次的理论内容涉及较少，多少让人有些不完整的感觉。

我相信，此次金融危机带给人们的思考是长时期的。如何从危机中吸取教训，通过区域和全球合作来更好地发展国家及世界经济将是今后学者们研究的重点。

本文来自: 中国经济学教育科研网论坛(http://bbs.efnchina.com) 详细出处参考：http://bbs.efnchina.com/dispbbs.asp?boardid=21122&ID=401579