厉以宁：要重视对资本金融的研究

厉以宁

资本金融是当今世界现代金融发展的新领域。从中国三十多年走过的改革实践看，它既是股份制改革和发展的延伸，也是从传统货币金融单一的间接融资向资本市场直接融资为主的现代金融发展的方向。

三十多年前，即1980年4-5月，在中共中央书记处研究室和国家劳动总局召开的劳动工资座谈会上，我提出了在中国实行股份制改革的建议，当时还仅仅是为了扩大就业，特别是为了安置回城知识青年就业，因为在我看来，通过股份集资兴办企业，投资多了，就业人数也会增加。实际上，在我提出股份制改革建议的同时，社会上股份制企业已经由群众集资组成，我只不过是理论界较早提出这一改革建议的学者之一而已。

1986年春季，针对有些同志当时提出的价格“闯关”，我指出中国的经济体制改革可能因价格改革的失败而失败，而中国经济体制改革的成功必定取决于所有制改革的成功，也就是取决于企业改革的成功。这里所说的企业改革，就是实行股份制。1988年，在国家体改委组织的“三五八”改革方案中，我又系统地提出以企业改革为主线的中国经济改革思路，将规范的股份制作为所有制改革的目标模式。进入上世纪90年代之后，中国正式拉开了推行企业股份制改革的序幕。

与此同时，上海、深圳两家股票交易所相继成立，这标志着中国资本市场和资本金融正式启航。从20世纪90年代初至今所走过20多年的道路看，资本市场对中国经济和社会发展作出了重要贡献。首先，以资本市场为基础的现代金融体系推动了中国经济的高速成长。其次，它对中国的企业改革起了很大的作用，积极地推动了中国国有企业和民营企业的转型，建立了现代公司制度。第三，它改变了中国传统金融体系，四大国有商业银行在2004年启动的股份制改革和上市后，不仅市值在世界名列前茅，而且完成了现代公司制度的构建。第四，它还培育了大批以资产管理为核心的像证券、信托等非商业银行金融机构，中国现代金融体系的架构初步建立。第五，它开辟了资本市场直接融资渠道，扩大了利用民间资金和外资的融资新渠道，使我国的融资体系和融资方式日益完善。

大力发展资本金融对中国具有现实意义。中国现代化应重视两个问题：一是城镇化的推进，二是自主创新和产业升级。这都需要资金支持。资金从哪儿来？土地财政模式已走到尽头，地方融资平台也步履维艰，这恰恰是资本市场和资本金融大显身手的时机。通过发行股票和债券筹集民间资金，可以加速中国城镇化的进程。新经济就是“技术进步+证券市场”。大力发展创投行业，给创业者注入资金，使其依靠资本市场做大做强，这是促进新兴产业发展的助推器，使中国成为创新型社会的关键所在。

我认识刘纪鹏已二十多年了。他是我的老朋友蒋一苇先生的学生，蒋先生是对中国企业改革作出突出贡献的一位学者，他不仅在理论上有很深的造诣，尤其注重实践。那时我们经常在一起就股份制改革进行交流。1986年夏季，张劲夫同志看到我有关股份制改革的建议后，推荐给当时的国务院领导。1986年秋季，我随胡启立同志到四川考察，准备在那里进行股份制改革。这时，蒋一苇也陪同张劲夫同志在四川帮助嘉陵集团进行股份制改革试点，刘纪鹏和我的一些学生都参加了。

1989年后，中国的经济理论界有过一段时间的沉寂，却有一批年轻人，坚持从事中国的证券市场和股份制的设计，这批年轻人有王波明、刘纪鹏、李青原、高西庆、章知方等。他们当时成立了一个机构，称作全国证券市场研究设计联合办公室（简称“联办”）。他们不仅设计上海深圳两地的股票交易所方案，而且也参加了国家体改委的《股份公司规范意见》起草，并把定向募集股份公司法人股在STAQ系统挂牌交易，探索中国证券市场发展之路。

1996年2月，我到广西玉林的玉柴公司考察股份制企业的发展情况。玉柴公司正是刘纪鹏、王波明等人帮助股改并先后融资2.4亿人民币和5000万美元，并在北京STAQ系统和美国上市的。短短几年时间内，这家企业通过资本市场焕发了青春。我看到玉柴通过股票融资获得显著成功，非常高兴，即席给玉柴人写下了这样两句话：玉雕精美多谢名师造就，柴火焰高全靠众人拾来。

两句第一字就是玉柴，称赞股份制给玉柴带来了新生。这里所说的“名师”就是刘纪鹏、王波明等人。应该说，当时他们这批青年人在20世纪90年代股份制和证券市场的发展中是做了贡献的。这里所说的“众人”，不仅指玉柴公司的全体职工，而且也包括了所有为中国的资本金融改革贡献了智慧和力量的同志。

刘纪鹏这部著作，在探讨现代金融发展理论和实践基础上，提出了资本金融的概念和学科体系框架，这与他二十年来从事我国资本市场建设以及相关理论研究的经历是分不开的。我感到此书以下三个观点尤其值得关注。

第一，股票市场是不是赌场，投资人行为是不是零和游戏？长期以来，这个问题困惑着中国股市的投资人和监管者，使得股民得不到尊重，投资行为得不到保护。本书则首次提出了建立股市新文化，指出了股市不是赌场的理由，并开创性地阐述了股市基本功能，论证了股市不是零和游戏，股市具有增值功能以及股市增值从何而来。这对中国资本市场正本清源，保护股民权利意义重大。

第二，本书在理论上把现代金融分为了以商业银行间接融资为主的货币金融和以资本市场直接融资为主的资本金融两个体系，指出以投行金融为主导，以资本市场为基础，以流动性和交易为主要特征的资本金融是现代金融的发展方向，应予高度重视。此外，本书还系统阐述了发展资本金融对于中国的现实意义，指出最近两次金融危机对中国不是灾难而是机遇，而中国要在未来新的国际经济秩序与分工中占据有利态势，就必须大力发展以资本金融为主的现代金融体系，在未来的国际金融竞争中掌握主动权，这也是中国经济崛起、实现强国战略的必由之路。

第三，本书客观地分析了资本金融，分析了过度虚拟和无节制衍生带来的风险。金融创新和金融泡沫常常相伴而生。2008年美国次贷危机的爆发和目前愈演愈烈的欧洲主权债务危机，正是金融衍生风险失控的恶果。因此，如何监管好资本金融这个“调皮的孩子”同样重要，把这个问题说清楚了对于中国今后的金融创新和监管工作都意义重大。

我始终认为，经济学的观点正确与否需要时间来检验，经济学的创新与争鸣密切相连，但无论如何它是经济学繁荣的必由之路。应该说，这本书是在对现代金融理论和实践认真总结的基础上写成的，也是借鉴国际规范、结合中国国情、大胆进行创新的一次有益尝试，值得一读。

书名：《资本金融学》

作者：刘纪鹏