分会场专题四十五：金融学（六）

第十七届中国经济学年会的金融学（六）讨论专场于2017年10月15日上午在宁夏大学文荟楼224教室进行。来自长安大学、中央财经大学和华中科技大学的三位学者分别就“房地产资产定价效率对我国货币政策的影响”、 “经济政策不确定性、融资约束与非金融企业杠杆率”和“利率市场化与影子银行定价”做出了精彩的报告。本场讨论会由华中科技大学的杜立老师主持，评论人分别为华中科技大学的杜立老师和长安大学的徐妍老师。

第一位报告人是长安大学的徐妍老师，其报告的文章是《房地产资产定价效率对我国货币政策的影响——基于多部门NK-DSGE模型的研究》。首先，杜立老师从理论方面揭示了我国中央银行是否存在针对房地产资产定价非效率因素进行货币政策干预的必要性，文章选取了1999年第一季度至2016年第一季度的季度数据作为观测样本，运用7天银行间同业拆借基准利率数据，对房地产价格缺口中的定价非效率成分进行推导。其次利用结构宏观计量方法对文中建立的两类模型进行估计和检验，对“实证方法检验（单一方程GMM估计）”与“联立方程系统FIML-VAR估计”进行比较，最后发现“联立方程系统FIML-VAR估计”的模型的后验胜率比均接近于0，从而得出我国中央银行对房地产价格缺口进行了干预的结论。

来自华中科技大学的杜立老师对文章进行了点评，他认为利率调控虽然好，但是货币政策总是会从数量调控转移至价格调控，文章的研究应该把这个大背景考虑其中。还有老师认为，虽然国家对房地产有很多政策，但是很多房地产厂商还是选择通过引资银行来进行融资活动，应该把这个问题业也考虑其中。而徐妍老师则认为大环境趋势下，利率调控仍然是最好的手段。

第二位报告人是中央财经大学的李松楠同学，其报告的文章是《经济政策不确定性、融资约束与非金融企业杠杆率——基于1998-2013中国工业企业数据的实证研究》。文章研究了经济政策不确定性、融资约束与金融企业杠杆率之间的关系，基于1998-2013年中国工业企业数据库进行分析。首先，通过分析经济政策不确定时企业做出的行为，发现经济政策不确定性的上升会导致非金融企业杠杆率出现整体下降，且高效益企业的杠杆率在经济政策不确定性上升时降幅更大。其次建立了基准回归方程，并且对模型进行稳健性检验，通过对比高效益企业与低效益企业的规模差异，发现经济政策不确定性的上升对高效益企业和低效益企业杠杆率影响的差异与两类企业面临的融资约束差异有关。相对于低效益企业，高效益企业中非国有企业更多且平均规模更小，因而面临的融资约束相对更严重；当高效益企业的现金流更加充裕、所在地区信贷环境较好时，经济政策不确定性对其相对低效益企业杠杆率的负向影响相对较小。

来自长安大学的徐妍老师对李松楠同学的报告进行了点评，她认为高效益企业杠杆率降低的更多，是否默认了高效益企业融资依赖程度更大，也许把研究对象中的企业分为国企和民营企业会更好一些。华中科技大学的杜立老师则认为，文章研究中的回归分析没有很好的控制变量，会造成研究结果存在误差，建议对这方面进行修正。此外，也有老师认为企业在注册时的所有制属性会随着企业的发展而变动，在研究过程中则无法识别融资约束和所有制之间的关系。李松楠同学则表示，会将这些因素都考虑进研究中，做出更为详尽的文章。

第三报告人是华中科技大学的杜立老师，其报告的文章是《利率市场化与影子银行定价——来自上市公司委托贷款的经验证据》。首先，文章将利率市场化改革与企业借贷机制为研究对象，选取2008-2014年我国深沪交易所A股上市公司披露的委托贷款交易作为研究样本，其中剔除了数据和信息披露不详的样本。运用整体样本实证检验利率市场化与委托贷款利率的关系，发现利率市场化对体制内外企业产生了相反的影响。其次，根据利率市场化指标的中位数将样本划分为“利率市场化程度低”和“利率市场化程度高”两组分别进行回归，然后利用Chow检验考察体制因素、借款企业特征变量等对企业借款利率影响在利率市场化进程中是否发生变化。文章主要得出两个结论，第一：利率市场化对企业借款价格施加了影响，但表现出显著的体制内外差异。第二：随着利率市场化程度的不断提高，不仅国有属性、股权关联关系等体质因素引致的低成本融资优势持续减弱，而且贷款定价对借款企业奉献的揭示程度得到加强。

徐妍老师对本文进行点评。她提出利率的变动到底是大环境所致，还是企业自身利率的影响？杜立老师则认为，我国利率市场化是渐进的，在研究过程中会出现断点，只能尽可能的控制研究变量，做出合理的相关性检验。还有老师提出我国借款利率为什么会上升的疑问，杜立老师则回答说，我国对国有企业的行政性干预的减少，是导致借款利率上升的原因。

（文：吴倩）